近日，蘇州昀冢電子科技股份有限公司（以下稱“昀冢科技”）科創板IPO已提交注冊，保薦機構為華泰聯合證券。

　　下游需求旺盛，優質客戶保障

　　昀冢科技是國內領先的精密電子零件制造商，生產的精密電子零部件主要應用于手機攝像頭光學模組CCM與音圈馬達VCM。

　　拍照與攝像是智能手機的主要功能之一，近年來攝像頭成為許多手機廠商的主要賣點之一，從一開始的像素大戰發展到現在的多攝競爭。2019年，雙攝像頭已成為標配，眾手機廠商將產品聚焦于多攝，前置多攝的潛力也即將得到釋放。多攝的滲透率不斷提高帶動了光學市場的持續高景氣。

　　據華安證券（6.95 -1.14%，診股）數據，2017-2022年智能手機出貨量出現小幅的回落后，將會回升，預計2022年智能手機出貨量14.28億臺。而隨著前置雙攝與后置四攝的比例逐年攀升，智能手機攝像頭的出貨量將進入一段持續的增速期，預計2020-2022年出貨量分別為54.60億顆、62.09億顆、69.67億顆，增速分別為19.04%、13.72%、12.20%。

　　手機的攝像頭模組由鏡頭組、音圈馬達、紅外濾光片、信號處理器等組件構成。其中，音圈馬達VCM是手機攝像頭系統中的核心，它相當于一個“車夫”，將電流轉化為機械力，進而控制鏡頭的移動，達到對焦效果。

　　多攝的發展自然也帶動了音圈馬達的銷量，據數據，2024年全球音圈馬達的市場規模將達到44億美元，市場處于快速增長期。

　　想要持續獲得下游市場旺盛需求的紅利，優質的客戶資源是保障。下游廠商在精密零部件供應商的選擇上會較為嚴格，一旦建立良好的業務關系，便會長期合作。

　　昀冢科技攝像頭模組零部件的主要客戶有舜宇光學、歐菲光（11.02 -0.90%，診股）、丘鈦科技等，歐菲光、舜宇光學、丘鈦科技是國內手機攝像頭模組出貨量的前三名。音圈馬達的主要客戶有TDK、三美、新思考、中藍電子等，TDK、三美在全球手機音圈馬達市場排名前三。公司產品的終端用戶為華為、小米、VIVO、OPPO等主流智能手機。

　　智能手機逐漸變薄使得內部空間越來越小，對零部件的精度要求越來越高。在攝像頭模組方面，公司生產的零部件主要有支架、鏡筒、IR紅外濾光片組件、雙攝/多攝模組框架等。音圈馬達方面，公司能夠生產大部分的音圈馬達零部件，組裝完整的音圈馬達給客戶。

　　昀冢科技之所以能成為國內及全球行業龍頭的供應商，原因之一便是能將產品的重復精度控制在1um之內，高于國內平均水平。

　　營收增速變緩，償債能力擔憂

　　昀冢科技2017年至2020年1-9月，營收不斷提高，分別為1.72億元、3.88億元、5.21億元和3.95億元，同比增長率為125.45%、34.20%和14.66%，增速在放緩。從凈利潤上看，2019年的凈利潤同比增長僅為9.61%，原因可能出在公司的發展模式上。

　　昀冢科技每年高額舉債，快速擴張，造成了巨大的償債壓力。

　　公司2017-2019年的資產負債率分別達85.63%、77.89%、65.12%，雖在下降，但遠遠高于可比公司約為33%的平均水平。而2017-2019年的短期借款、應付票據、應付賬款為0.60億元、1.48億元、2.29億元，上升幅度較大，償債壓力不斷提升。報告期內公司的流動比率分別為0.71、0.71、0.90、0.89，均沒上過1，且低于可比公司的平均水平，償債能力堪憂。

　　另一方面，昀冢科技的快速擴張使得應收賬款逐年翻倍，2017-2019年的應收帳款分別為0.46億元、1.05億元、1.91億元，分別占總營收比例為26.47%、27.07%、36.73%，賬期幾乎都在1年之內，這有可能是公司不斷擴張、搶占的市場的表現，但與此同時，壞賬風險正不斷增大。2017-2019年應收賬款占比第一的TDK集團，在2020年1-6月里，已從應收賬款前五名里消失，這或許可以看作是一個樂觀的信號。